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刘煜辉人民币不可能离美元而去

发布时间:2019-04-09 18:46:05

刘煜辉:人民币不可能“离”美元而去

央行11日发布的3季度货币政策执行报告提出,依照主动性、可控性和渐进性原则,结合国际资本活动和主要货币走势变化,完善人民币汇率构成机制。加之奥巴马访华,引发市场对人民币大幅升值的遐想,中国B股因此而暴涨。

尽管自去年9月份金融危机升级以来,人民币又回到了盯住美元的状态,以后美元经历了1波“过山车”之旅,客观地讲,到目前为止,人民币有效汇率比之去年9月份之前的状态其实并未贬值多少。但是全球贸易环境却产生了天翻地覆的变化,在大家日子都不好过的情况下,人民币招致欧洲、东亚贸易国抱怨,实属正常。

在我看来,这一次市场纯属瞎热烈。人民币短期内压根就升不了,或讲不太可能放弃盯住美元。中国人民银行行长周小川6日表示:“人民币升值的国际压力并不大。”这应该是大实话。

虽然美国之外的世界都在嗷嗷叫,但是中国的利益攸关者——美国,对人民币汇率却罕见地低调。除了有时为了政治的票仓,偶尔会无关痛痒地讲两句,伯南克和盖特纳几乎就没有太多意见了。美国人心里清楚得很,全球的盯住美元的超级经济体一旦抛弃美元锚,美元跌势很可能加速,这将给可控的弱美元政策带来无尽的麻烦。在美元风雨飘摇之际,人民币的盯住某种程度是对美元的帮助。

倘若人民币显著升值意味着美国人进口本钱上升,消费需求将进一步萎缩,经济复苏将更加艰苦。而硬币的另一面,是中国没有更多钱买美债,政府的债务窘境只可能进一步恶化,从而激发市场美元做空的情绪,失控的弱美元是盖特纳和伯南克不愿意看到的结果。而对于中国来说,需要的是经济和就业的稳定、出口恢复能顶住政府投资日趋递减的功效。可以说,这是各取所需。固然,中国跟那些将货币挂钩于美元的国家一样,为此可能付出的代价,是必定要“进口”越来越严重的资产泡沫和物价通胀。中国人储蓄在为对抗通胀做贡献的同时,也逐步被稀释。虽然这也许是不得已而为之,但却是我们要明白的真相。

关于人民币汇率,我一直的观点是,解决之道一定要超出人民币汇率构成机制本身,人民币汇率的窘境只不过是投资和消费内部失衡的一个必然结果,而不是缘由。因为国际收支失衡本质上是一个内在的宏观经济总量问题,其实不直接取决于贸易政策或产业竞争力,终究取决于国民储蓄率和投资率,由于它们决定了资本的国际活动。而国民储蓄率和投资率这两个变量,几近不受贸易政策的影响,更不会遭到其他国家货币升值或贬值的影响,储蓄与投资的长期失衡,显然终究是由一个经济体的经济增长模式决定的。

将人民币汇率作为一个工具来调控,不仅什么结果都得不到,而且会把问题推向更加难以解决的境地。对这一点,货币当局一定要充分吸取汇改以来的经验教训,不能教条化。如果早早把升值预期勾起来,就是自己又得手忙脚乱地对冲流动性。

理论上讲,实际汇率上升=名义汇率上升+通胀。劳动生产率进步所致使的实际汇率上升,要么名义汇率升上去,要么价格涨上去,如果名义汇率升得不到位的话,必定只能通过通货膨胀来释放。因此,理论上名义汇率大幅升值可以抑制通货膨胀。但是,任何理论一旦到了操作层面,重要的不是理论本身而是约束条件。我们近年劳动生产率在加速,但其中有多少是制度创新、技术进步的结果?短期内通过压低要素价格高投入,也能获得一样的结果,这类资本密集型的模式能否延续?如果不可延续,当下人民币实际汇率上升多少就有些虚火。

实际汇率冒虚火的情况下,盯住美元,美元贬值则意味着名义有效汇率极可能也跟随出现贬值,故此,泡沫或是物价通胀的压力就要显现出来了。由此观之,治本之道在于去虚火的本源。虚火在,人民币的有效汇率根本稳定不下来,即便我们改变一下现行汇率政策的规则,从盯美元重新回到盯住所谓“一揽子”,那也是枉然。

老实讲,在一个价格还存在扭曲的经济体中,货币当局根本不可能评估名义汇率到底要升多少,升得够不够,只要资源仍然按政府的行政意志而配置,均衡汇率就没有太大意义。坦率地讲,当下人民币对美元6.8:1的价格中,有多少是热钱预期所造成、有多少是经济失衡价格扭曲造成、有多少是美元贬值造成的,剔除这些因素后,人民币真正又被低估了多少?我至今没有看到哪位中国经济研究者用西方经济学的模型能推演出来。

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